一家具有唯一性的垄断型企业，为何收益如此不理想

一直以来，大秦铁路都是A股的高分红标杆之一，但是如果你长期持有这只股票的话，特别在没有不断股息再投的情况下，收益状况非常不理想。

高分红为何表现这么差劲呢？关于这个问题，一般人会将其归咎于成长性不足，因为铁路只有一条，明显存在承载上限限制，而且还会受到公路运输分流的影响，几乎一眼看得到头，完全没有增长空间。

即便是再新建一条铁路，由于不具备之前的区位地理优势，也只能是垒规模，起不到相互协同作用，反而可能导致成本上升、经济效率进一步下降。

观点貌似很有道理。但是在我看来大秦铁路的低收益率和成长性关系不大，为什么这么说呢？

一个最典型的类似例子就是高速公路，逻辑上讲和铁路一样，都是占据区位的唯一性，通过收过路费赚钱，并且缺乏成长性，似乎可以一眼望得到头。但是高速公路的代表股宁沪高速、粤高速A，它们的长期投资回报率都要比大秦铁路高得多。

因此，大秦铁路收益不佳的主要原因应该还在于股权回报率的不断下滑。2014年的时候，大秦铁路的ROE可以达到17.82%，算是一个比较优秀的水平，之后就开始每况愈下，2019年之后彻底跌破了10%的门槛，到2024年已萎缩至6.1%。

而高速方面，无论宁沪高速，还是粤高速A恰恰能做到维持原有的ROE水平，没有出现大的滑坡。

巴菲特曾说过，长期看你不可能通过较低的ROE去获取令人满意的回报率，这在大秦铁路的身上可谓是一种最真实的写照。

那么大秦铁路的ROE为何会出现逐级下滑的现象呢？答案就在于毛利率不断下滑，公司的利润率越做越薄。

2014年的时候，大秦的毛利率还有37.49%；到2024年，这一数据只有15.3%。也就是说10年时间里，整整萎缩了接近六成。

为什么会出现这种情况呢？按说作为一门垄断生意，区位上具有唯一性，应该存在比较强的护城河壁垒，可以保障自身的利润。

通过仔细了解后，发现原因在于：

1、作为重资产企业，铁路基础设施的日常维护和升级需要大量的资金投入，特别是近年来钢材、水泥等主要建筑材料价格波动显著，导致铁路建设成本增加，明显会压缩企业的利润空间。

2、除了铁路运输外，煤炭等大宗商品还可以通过公路、水运等多种方式运输，随着所处区位公路交通越来越发达，竞争变得日益加剧，大秦铁路在定价上不得不面临着更大的压力，这也导致了毛利率的不断下降。

3、环保政策的收紧导致煤炭运输受限，也可能会对公司的营收和成本造成影响。

综上所述，大秦铁路其实缺乏向下游传递通胀压力的能力，其护城河看似很强，效果却已大不如前。

由于股权回报率较低，虽然目前仍属于高股息俱乐部的一员，但是公司的股息水平已N年没有提升，投资价值正在不断减弱中。

我们可以假设，如果毛利率不出现下降，依然维持在2014年的水平，那么在总资产周转率和杠杆系数至今变化不大的情况下，大秦铁路理应能继续维持一个较好的ROE水平。

现实中，高速公路应该算是这一假设的真实模板，同样缺乏过路费定价权，也会受到高铁分流竞争的影响，但是高速公路上的广告牌位，以及服务区门面的租金却可以跟随通胀不断提价，所以高速公路对毛利率的保护明显要比铁路强得多。这也导致它们能够维持原有的ROE底限，取得比铁路更好的投资效益。

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